|
事件：
2007年2月5日，美的电器邀请家电行业证券分析师参观了压缩机、家用空调、中央空调生产基地，美的电器展览馆与历史馆等处。
下午美的电器组织了分析师见面会。美的电器董事痉N飨蜗砑壬戮指敝飨⒆懿梅胶椴ㄏ壬弊懿谩⒀顾趸乱挡孔芫聿唐湮湎壬隆⒚赖募鸥弊懿美踅ㄎ跋壬隆⒚赖募鸥弊懿没葡飨壬矣每盏魇乱挡孔芫砝疃聪壬醒肟盏魇乱挡孔芫碚湃ㄏ壬莆褡芗嗾跃壬蹲首芗嗬罘傻孪壬禄崦厥橄虼航壬渭恿嘶嵋椤�
投资要点：
在分析师见面会上，我们又一次感受到公司重视与流通股东沟通，做强A股的态度。前期报告（07.01.23）中对公司情况进行了较为全面的叙述，包括：对各项主营业务的分析及预测，國际化进程，股权激励对业绩的影响，对盈利能力的判断等。本报告主要目的在于再次指出对于美的电器的关注重点，在后面又对其多元化白色家电发展战略进行了简单叙述和分析。
主营业务上，行业因素决定两年内家用空调与压缩机的增长较为稳定，快速增长点在商用空调与冰洗业务。
股权激励计划对管理层带来较大压力，对当期业绩有所影响（我们估算0.1-0.19元）。需要注意到，正是由于这一因素的存在，公司主要业务的实际增长可能显著超出预期，估值应以实际主营业务利润为基准。
按一般情况估算，公司全年用铜在5万吨以上，铜价的下跌对短期业绩有较大的正面影响，不排除2007年业绩超过我们预测的可能性。强势品牌逐步获取的定价能力也有望使得盈利能力有所提升。
引入高盛作为战略投资者对公司未来发展具有显著的积极作用，一方面利于公司提高管理能力，一方面利于后期公司的整合与國内外并购业务。
按公司白色家电的定位，大型商用空调后期将注入到上市公司。并且，不排除A股股东可以享受到已经恢复盈利能力且快速成长中的小家电业务。
我们一如既往看好公司的品牌战略与业绩成长，继续维持“增持”评级。
1.多元化白色家电发展战略
1.1.美的电器战略定位：具有國际竞争力的白色家电制造商
调研了解到，美的集团明确将上市公司打造成白色家电旗舰，使得公司成为具有國际竞争力的白色家电制造商，目标在2010年进入國际白色家电企业前5位。目前美的电器包括压缩机、家用空调、商用空调、冰箱、洗衣机等业务，产量方面，压缩机据國内第一位、家用空调据國内前三位，商用空调据國内企业的第一位，冰箱与洗衣机各达100多万台。业务规划方面，目标在2009年成为本土冰洗制造企业前两位，而空调也将由家用向工程化、商业化方面发展。
1.2.行业因素决定家用空调业务步入稳定发展期
空调行业经历了二十年发展，从早期导入期、培育期，到高速发展期，近期发展速度逐步缓慢，发展趋势符合客观规律，不能说明未来不存在发展空间。整体上空调业的前景是不错的。
空调已经成为家庭必须消费品。
整体上國内家用空调保有率低，特别是三四级市场并未全面启动，未来增长空间较大。
一二级市场保有量高，但面临换代需求，未来五六年，换代高峰期到来。
产品性能整体提升带来市场增长，会迎来一二级市场和高端消费者的欢迎，比如除尘、直流变频、高效节能、新冷煤等。
基于对空调业前景的分析，未来几年家用空调的经营重心不仅仅要注重市场自然的增长，也不仅仅注重市场结构的调整，而要把主要精力放在提升内部经营管理能力。而且，近两年处于空调行业的调整和整合，对于技术优势、品牌实力，产品竞争力强的企业更为有利。通过调研了解到，公司将采取的手段包括：
由于提升产品竞争力是持续经营的基础，因此公司将加强技术投入和技术驱动，提升产品性能，提高产品均价和综合毛利率，丰富产品组合，延长产品生命周期，提升产品标准化水平。
坚定國际化发展思路，确保外销规模扩大的前提下，适时加大自有品牌的扩展力度，规范海外营销组织的建设，尝试局部建立生产基地，甚至可能租赁國外品牌进行探索尝试。
追求经营管理能力的提升，提高基础管理水平和风险控制能力。
精密运营，精力放在提升内部效率和效益上，尤其在制造、工艺、品质等关键点导入6Σ管理等。
1.3.内部产业链有利于压缩机业务的发展
经过多年发展形成了压缩机业务的竞争力，之前在國内属于前4位，06年市场份额约16％左右。对压缩机整体行业下一步发展的看法是，随着空调内销增速由高速趋于平缓，出口保持较高比例增长，对压缩机的需求由06年进入平缓期。因此，压缩机在空调市场可以保持一个平稳的增长，但是，对于新兴产品市场有较好的前景，比如热泵热水器、高档具烘干功能洗衣机等。
相比其他厂商，美芝的优势体现在几点上：
产品在应对全球市场上具有最为齐全型号系列、环保节能、品牌先入优势等。
内部管理灵活，通过合理的绩效管理，形成综合成本最低。
在内部管理上注重效率管理和营运管理，主要精力放在提升产品竞争力上，包括性能、品质、成本等。
最重要的一点是，具有其他竞争者无法取代的产业链优势。一般，25%～40%左右用于内部配套，通过内部产业链整合可以提升了内部价值。
1.4.商用空调业务将快速发展
商用空调对中國空调行业来说是一个新兴产业，处于高速增长时期，成长空间大，预计市场保持年均20％以上增速。目前商用空调毛利较高，竞争比较激烈，但是比较理性。美的99年进入商用空调领域，是國内最早制造商用空调的公司。经过早期引进东芝制造技术，消化吸收后实现自主创新，整体处于國内同行业先进地位，掌握了数码压缩机并联技术，数码涡漩技术，交流变频压缩机的并联技术，模块化的并联技术。
未来公司经营遵循效益、规模，风险的有效结合的原则：内销价值链在实现效益的基础上调整结构、扩大规模，外销价值链在控制风险的前提下扩大规模，通过持续研发投入和技术创新优化产品结构。而经营重点在于：
加强大中型价值链的市场培育和开拓力度，以专业化、工程化为扩展方向，向专用设备供应商转型。
國内市场着力经营华东、华南、华北地区，逐步加大进入二三级市场的力度，系统地推荐策略营销等，逐步辐射全國市场。
加大产品出口力度，全球整体市场规模约400-500亿美元，市场巨大。在控制风险的前提下，迅速扩大规模，快速占领市场，目标在三年内达到40%-50%用于出口。
加大研发，精品研发，加强研发团队的创业意识，将研发与企业经营紧密的联系起来。同时寻求技术交流合作，降低开发的风险和成本，并通过聘请日本韩國等國的资深工程师有效补充技术力量。
1.5.冰洗业务提升了成长空间
冰箱和洗衣机属于白色大家电，注入到上市公司符合美的电器的白色家电战略定位，也将使得美的集团与上市公司的业务关系更为清晰。
对冰洗业务而言，通过将冰洗资产注入上市公司，利用美的电器的品牌、渠道、管理优势将冰洗业务做大。
对上市公司而言，一方面，冰洗资产注入后对美的电器的现在乃至未来的财务状况和经营成果都将有正面的影响，仅就目前毛利率而言，洗衣机最高，其次冰箱，而空调最低，因此注入对财务状况是有利的。另一方面，对美的电器未来的成长性，特别是规模上，带来了巨大的增长空间。
1.6.引入高盛作为战略投资者
关于引入高盛作为战略投资者的很多情况都已经公告披露。这次引入的是高盛全资子公司，而不是旗下基金。
根据战略投资者管理办法，定向发行7559.5万股，占发行后股本的10.71%，主要是考虑到股权激励计划，保证摊薄后仍持有10%股权，发行价格9.48元，是双方前期谈判的结果。锁定期定为3年，锁定期结束后可以上市。在合作意向上，公司主要是想，优化管理和资源互补，希望获得广大股东对投资价值的认可。我们估计引入高盛作为战略投资者对公司未来发展具有显著的积极作用。
1.7.美的电器将稳步实现國际化发展
目前阶段各个家电企业都在考虑國际化战略的問題，美的作为白色家电龙头企业也在全方位地考虑國际化战略問題，集中表现在两个方面：
在股东结构和公司治理结构方面，与东芝开利的合资合作，并引入高盛作为战略投资者，在资本的國际化方面迈出了重要的一步。
在制造和研发体系上，与國际家电企业的合作，不断的技术引进，获取先进的技术。在技术队伍的建设上，引进國际研发人才加入公司。同时也尝试在俄罗斯与东南亚等地推进制造基地的布局。
此外，我们认为，在合适的时机公司可能会灵活地借助國际投行进行跨國资源整合。
2.集团内家电类资产情况分析
2.1.后期集团可能对冰洗业务的剩余股权、重庆美通、华凌资产等有所行动
尽管集团对冰洗业务的剩余股权、重庆美通、华凌资产等整合计划还没有明确的计划时间表，但是我们仍对这些問題做了简单的分析。
冰洗产业是对美的电器打造多元化白电产业的支撑，股权問題是当时收购后的历史遗留問題，目前剩余股权是荣事达持有25％，集团持有25％，我们估计，集团、上市公司、荣事达集团等后期将进行充分的沟通。
华凌主营冰箱和空调，具有约80万台的空调规模，与美的存在同业竞争，股改中公司承诺尽快安排解决同业竞争問題。由于04年底才完成收购，按照联交所规定，两年内不能进行重大资产重组活动。现在期限已过，估计集团会选择合适的机会有所行动。同时华凌部分采购美的电器的压缩机，存在关联交易。
重庆美通的大型商用空调业务也是04年收购的，目前规模估计仅2－3亿，业务尚在培育中。盈利状况也不佳，尚不能达到注入上市公司的要求，但是，未来必将注入到上市公司，因为这样才符合公司定位。
2.2.经过集团培育后的小家电业务处于快速成长中
原先小家电以OEM为主，在管理、品质、技术研发等方面都不能适应家电行业的迅速发展，在质量和物流方面也存在管理隐患，因此，尽管规模较大，但是当时处于亏损，影响了美的品牌的形象。由于需要进行大的调整计划，为了不影响上市公司盈利和股东利益，05年作价2.5亿剥离了小家电，进一步明确将美的电器发展成白色大家电龙头企业的战略,发挥公司在空调和压缩机方面的优势。
之后集团采取的动作包括：调整机构和人员，整合各个事业部，再造业务流程，转变经营模式等。彻底转变OEM模式，05－07年集团做了大量投资，每年投资约10亿元，在一定程度上扭转以OEM为主的模式，形成自己生产为主，OEM为辅的经营，这样保证产品品质，注重品牌，提高市场反应速度。
集团为清理原有小家电业务产生的大量不良资产付出了巨大的代价。在产品上，清理或变卖了企业库存和渠道积压产品，并对经销商进行了适当补偿，再建他们的信心。同时，前期简单的设备不能满足自己生产，因此购置了大量设备。随着行业发展，目前小家电经营情况有所好转，实现了盈利。
|
