易宪容：市场基础建设对股市持续繁荣至关重要 |
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文章来源：上海证券报(上海) 点击数： 更新时间：2007-2-4 23:11:45  |
这次金融工作会议明确的第三大任务是强调要大力发展中國多层次资本市场。其中，有以下几方面内容：扩大直接融资规模和比重、加强资本市场的基础性制度建设、加快发展债券市场、扩大企业债券发行规模和推进保险业改革发展等。
这表明，发展中國股市是未来资本市场发展的一个重点。通过调整整个國家的融资结构与比重以及加强资本市场的基础性制度建设两个方面来推进中國股市发展。前者强调了未来股市的发展速度和规模增长会较快，后者强调了股市规模发展，并不是指数量扩张，而是指质量上的提高。通过让更多的优质上市公司进入股市，不仅可以增强投资者的入市信心，而且还能为投资者通过股市来分享整个中國经济改革与发展成果。
事实上，2006年中國股市的繁荣已经激发了投资者特别是中小投资者进入股市的热情。但是，投资者应当意识到，市场永遠是风险与收益对等的。当你进入股市想分享经济增长成果时，你同样让自己处于相应的风险之中。在股市繁荣时，你获益的机会可能会多一些、面对的风险可能会少一些，但不是说你一定能够获益，特别是当我们的市场仍是一个政策主导的市场时，你所面对的风险与不确定性仍然很大。
更为重要的是，大力发展中國资本市场，建立多层次的金融市场体系，其中“加强资本市场基础性制度建设，着力提高上市公司质量，严格信息披露制度，加大透明度”显得最为重要。因为，中國资本市场的基础性制度建设，不仅决定了未来资本市场能否持续兴旺与繁荣，而且也决定了未来资本市场能否持续稳定发展。在此，所谓“基础性制度”就是指市场有效价格机制形成的基础，是市场交易主体公平公正交易的平台，及市场主体在交易过程中财富不被掠夺的保护机制。
从目前中國证券市场的发展情况来看，尽管2006年中國股市走出了波澜壮阔的大幅上涨行情，凭借130％的年度涨幅勇夺全球主流资本市场涨幅第一桂冠，但我们只要留心一下发现，我们似乎已无法以市盈率高低或价值分析来解释为什么目前中國股市会快速上升的原因和动力。
那么，是什么因素推动了中國股市上涨？是实体经济中典型的商业周期性波动还是看好市场的心理预期所为？股市上涨又通过什么方式或途径来影响经济活动？对未来中國经济又预示了什么？还有，股市价格快速剧烈波动何種条件下或在什么时候对宏观经济稳定会构成威胁？以及政府及投资者如何来应对？等等。
我们可以看到，自20世纪80-90年代以来，无论是日本，还是巴西、俄罗斯、东南亚國家及英國，股市价格波动对金融市场及经济生活所带来的危害，仍然记忆犹新。但是，在这一系列金融危机中，有些國家及地区的金融体系成功地经受了资产价格崩溃的冲击，并很快地走出这種危机（如英國与中國香港），另外一些國家受金融危机冲击而一蹶不振（如日本与印度尼西亚等）。
华尔街有一句名言，“市场是由两種力量驱动的：贪婪和恐惧”。在美國著名的金融学家希勒教授看来，在投资市场，投资者的从众心理，必然会使得后来的投资者不断地作别人都在做的事情。如果这種力量是乐观或贪婪的，那么市场就会持续繁荣。反之，如果这種力量是悲观或恐惧的，那么市场就会發生逆转。而且，在市场繁荣阶段，投资者往往都会忘记以往市场崩溃时的惨痛教训。
希勒教授把这種放大机制归纳为投资者的反馈理论。根据这種理论，股市最初价格的上涨会导致更高的价格上涨。第二轮的股市价格上涨信号又会反馈到第三轮的股市价格上涨上，然后反馈到第四轮等等。在这種情况下，股市最初的价格上涨信号显然无限地被放大了，产生远比其本身所能形成的大得多的价格上涨。
可以说，这一路N袊墒锌焖偕险牵臼钦夥N价格上涨信号无限放大所产生的结果而已。由此，也吸引了大量境内外资金涌入中國股市。据悉，目前中國股市中已囤积了几万亿资金。目前，中國股市总市值已达到了11万多亿，流通市值仅为3万多元，但每天成交金额达到了1500亿（相比之下，2005年平均每天成交金额为131亿元）。由此，我们可以认识到中國股市的炒作已达到什么程度了。同样，无论按照传统的市盈率，还是从价格相对账面利润等比例看，目前中國人寿和工商银行的股价已是非常高了。有國际银行家认为，如果这样炒作之风不遏制，那么中國银行业可能会重蹈日本上世纪90年代的覆辙，未来5到10年中國银行业将可能会出现危机。还有，由于中國股票价格快速上涨，也带来了极强的股市财富效应，吸引了更多的人进入股市。当大量民众涌入股市时，推高股价也就很容易了。
可以说，中國股市无论有多少上涨理由，但有一点是十分明确的，那就是中國股市的泡沫已经吹大。至于这个泡沫能吹得多大，中國股市的牛市能够持续多久，尽管存在着一定的不确定性，但吹大的泡沫总有一天会破灭。如果出现这種现象，这与全面推进中國金融体系繁荣和提高中國金融体系的综合实力是相违背的。
目前市场上有一種流行说法，中國股市市值所占GDP比重仅在50％左右，而发达國家都在150％以上，因而中國股市上涨的空间仍然很大。但是，大家应当看到中國是以银行业为主导的金融市场，中國金融市场发展的前提条件是与其他國家不同的。可以说，无论是个人、政府还是企业，如果没有确立对目前中國股市的問題有一个清醒认识，那么中國股市的繁荣能持续多久是一个令人质疑的。所以，发展中國证券市场从基础性制度建设入手，从一个侧面折射出了目前中國股市仍存在一些問題。
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